Bong bóng chứng khoán hình thành và vỡ thế nào?

Thị trường chứng khoán vẫn nóng. Nhiều người lo sợ một bong bóng chứng khoán. Vậy bong bóng chứng khoán hình thành và vỡ thế nào? Các nhà kinh tế bàn cãi nhiều và không thống nhất về một mô hình được đa số chấp nhận.

G. Soros nhà kinh doanh chứng khoán nổi tiếng có triết lý riêng của mình về sự hình thành và đổ vỡ của bong bóng mà ông gọi là chuỗi boom-bust (hưng thịnh-suy sụp).

Theo lý thuyết kinh tế truyền thống, giá cổ phiếu của một công ty phản ánh những cái căn bản (fundamentals) của công ty đó. Đại loại chúng liên quan đến lĩnh vực và quy mô hoạt động, chiến lược kinh doanh, sản phẩm, khách hàng, doanh thu, lợi nhuận, đội ngũ lãnh đạo… của công ty đó, và giá cổ phiếu có thể tính được bằng cách chiết khấu dòng thu nhập dự kiến trong tương lai.

Soros coi những cái căn bản là quan trọng, song ông coi thiên kiến về những cái căn bản của những người tham gia thị trường và sự nhận biết về thiên kiến của những người khác mới là cái ảnh hưởng trực tiếp đến giá cổ phiếu, ông gọi việc tư duy của chúng ta về giá cổ phiếu ảnh hưởng đến chính giá cổ phiếu là hiện tượng phản thân (reflexivity). Thực ra hiện tượng phản thân phổ biến ở nhiều lĩnh vực khác (như bất động sản, các quá trình xã hội, chính trị, lịch sử…) song ở đây chỉ giới hạn ở lĩnh vực cổ phiếu.

Bong bóng khởi đầu với một thiên kiến thịnh hành và một xu hướng thịnh hành. Thí dụ, thiên kiến thịnh hành có thể là sự ưa thích tăng trưởng nhanh thu nhập trên cổ phần dựa vào kỳ vọng giá cổ phiếu tăng mà không chú ý nhiều đến lợi nhuận thực chia cho cổ phần (đến những cái căn bản); xu thế thịnh hành có thể là khả năng của các công ty tạo ra tăng giá nhanh cổ phiếu của mình bằng cách được cổ phần hoá theo giá “bèo”, bằng trái phiếu chuyển đổi hay hứa cho quyền mua cổ phiếu với giá ưu đãi.

Ở giai đoạn đầu (1) (xem hình), xu thế còn chưa được nhận ra. Rồi đến giai đoạn tăng tốc (2), khi xu thế được nhận ra và tự tăng cường bởi thiên kiến thịnh hành. Một giai đoạn kiểm tra (3) có thể xen vào khi giá sụt.

Nếu thiên kiến và xu thế duy trì, cả hai hiện ra mạnh hơn bao giờ hết (4). Rồi đến giờ phút thử thách (5) khi thực tế không còn duy trì được kỳ vọng bị phóng đại, tiếp theo một giai đoạn chạng vạng (6) khi người ta tiếp tục cuộc chơi, mặc dù họ không còn tin vào nó, với hi vọng họ sẽ được cứu giúp do khôn hơn những kẻ khờ dại.

Cuối cùng đến một điểm giao (7) khi xu thế sụt giảm và ngay cả những kẻ khờ dại nhất cũng từ bỏ hi vọng. Điều này dẫn đến một sự gia tốc thảm khốc theo chiều ngược lại (8), thường được biết đến như một “sự sụp đổ”.

Như minh hoạ ở hình trên, chuỗi boom-bust có dạng bất đối xứng, với boom kéo dài hơn bust. Đây chỉ là một mô hình, không phải mọi quá trình boom-bust theo cùng hình mẫu này. Trong thị trường tiền tệ hình mẫu đối xứng hơn, tức là bên lên và bên xuống ít nhiều thuận nghịch. Trong thực tế, các quá trình phản thân tương tác, tạo ra các hình mẫu kỳ lạ và đơn nhất. Mỗi trường hợp là khác nhau.

Các giai đoạn khác nhau có thể có biên độ và trường độ khác nhau. Quá trình phản thân tự kích có thể chẳng bao giờ khởi động được bong bóng. Trong nhiều trường hợp, cơ chế phản hồi phản thân là tự hiệu chỉnh hơn là tự tăng cường để khởi động.

Một chuỗi boom-bust đầy đủ là một ngoại lệ hơn là thường lệ, nhưng tính phản thân – bất kể tự hiệu chỉnh hay tự tăng cường – là thường lệ trong các thị trường tài chính. Tính phản thân gây ra phản hồi dương, đưa một nhân tố bất định vào thị trường, làm cho diễn biến của thị trường khó có thể tiên đoán được.

Trong lịch sử thị trường chứng khoán, thị trường bất động sản và các thị trường khác đã xảy ra vô vàn những bong bóng như vậy. Vấn đề là hậu quả của sự vỡ bong bóng đến đâu, có nằm trong tầm chịu đựng của nền kinh tế hay không. Có nhiều hậu quả, cả xấu và tốt, không thể lường được trước. Liệu có các cơ chế hữu hiệu hay không để đối phó với những biến động bất thường hay không. Đấy là những vấn đề làm các nhà chức trách đau đầu.

Làm sao để tránh hay hạn chế tác hại của các bong bóng là vấn đề chính sách hóc búa. Có thể làm lạnh những cơn sốt thị trường bằng nhiều biện pháp, can thiệp hành chính một cách nóng vội, không cân nhắc thường là biện pháp tồi tệ nhất. Dùng các công cụ thị trường, nâng cao nhận thức, tạo cơ chế phòng ngừa rủi ro và biện pháp tuyên truyền, giáo dục có thể có hiệu quả lâu dài.

Tăng cung là biện pháp giảm nóng thị trường một cách hữu hiệu. Có thể ảnh hưởng đến thiên kiến bằng nâng cao nhận thức của những người tham gia, cảnh báo họ về những nguy cơ tiềm ẩn, đòi hỏi các công ty được niêm yết và các nhà môi giới chứng khoán phải cung cấp thông tin trung thực, có các quy chế rõ ràng buộc họ phải báo cáo, phải cung cấp thông tin, phải tránh xung đột lợi ích hay biểu hiện của xung đột lợi ích.

Xây dựng cơ sở hạ tầng thông tin của các sở giao dịch chứng khoán vững chắc, giám sát việc dùng đòn bẩy tài chính (dùng vốn vay) một cách chặt chẽ… là những lựa chọn khả dĩ. Song các nhà đầu tư phải tự học qua thành công và thất bại của mình, đấy là khuyến khích sát sườn nhất đối với họ.